CLARITY法案は成立しなかったが、規制の明確化は依然として進展している。規制当局は議会が達成できなかった課題に対応し、一時的な追い風と長期的なリスクをもたらしている。
9月15日、米上院はデジタル資産やデジタル経済のための包括的なルールづくりに向けた重要な機会を得たが、実現には至らなかった。CLARITY法案は、トークン化された通貨、株式、債券、権利書など、多様な資産とそれらを取り扱う取引所、ブローカー、発行者、仲介業者を対象とする包括的な法的枠組みの整備を目指していたが、先送りされた。
本法案はアメリカのリーダーシップを強め、消費者利益を促進し、銀行や既存事業者に明確な投資・競争の指針を示し、金融サービスの未来を切り拓く可能性があった。現在、その機会はまだ訪れていない。しかし議会が扉を閉じる一方で、規制当局は窓を開けた形となっている。
SECとCFTCは迅速に動きを見せた。CLARITY法案の敗北からわずか2日後、SECは「イノベーション免除」を発表し、特定の取引所に対し自動化マーケットメイカーと流動性プールを使いオンチェーン上でトークン化された米国上場株の取引を認めた。SEC委員長のPaul Atkinsはこれを「持続可能なルールメイキングへの架け橋」と表現した。
CFTCも実務上の障壁を取り除き、特定のソフトウェア提供者に対する救済措置を行い、トークン化投資やブロックチェーンを活用した記録管理のガイダンスを更新している。議会が推進を辞退したことで、規制当局が独自に橋桁を架け始めている。
現在問われているのは、こうした規制による明確化が立法に代わり得るか、またそれがどれほどの期間続くのかである。規制当局は、おそらく議会が十分対応していない現状を認識している可能性がある。
大規模な新技術の採用には、機能する技術、消費者のニーズに合った製品、そして企業活動を許す規制環境の3要素が必要であり、暗号資産は技術と製品面で成熟が見える。規制当局は最後の要素である規制の明確化を提供しようとしている。
技術面ではSolanaなどが株式、債券、外国為替市場取引量に匹敵する処理能力を持つ。Hyperliquidのようなプラットフォームは24時間365日リアルタイム取引を提供し、伝統的な商品先物市場に影響を与えている。
製品面でもステーブルコインが暗号資産の先駆的なアプリケーションとなり、次にトークン化株式や債券、手軽に取引できるオンチェーン市場が求められている。さらにデジタル資産を活用したエージェント型コマースの成長も控えている。
こうした展開を支える規制の明確化こそが欠けていた要素であった。CLARITY法案は規制環境の転換点となるべきで、暗号資産企業や銀行、関係者がルールを把握し、公正な競争を可能にすることが期待された。
しかし規制当局がこのギャップを埋められるかは依然不透明だ。少なくとも現在は可能性がある一方、規制による許可と立法による法的確実性には重要な違いがある。規制は現時点での企業行動を指示できるが、将来の政権変更により方針が変わるリスクが残る。これは長期投資を行う金融機関にとって大きな懸念事項である。
未来は予測よりも実現すべきものであり、今後2年間でどれだけの成果を上げられるかが試されている。この期間は業界が事実を積み上げ、消費者が使う製品や金融機関が頼るインフラ、雇用や資本投資を促す事業、より優れた市場を創出する絶好の機会だ。
ブロックチェーンが生産的経済に深く浸透すれば、どの政権になっても元の状況に戻すことは困難になるだろう。しかし、この機会は短期的利益追求や技術の政治化が続けば失われる恐れもある。
Stripe、Circle、Robinhoodなどの革新企業は待機しないだろう。既存の金融機関には、議会の法的確実性を待つか、規制当局の現有の確実性のもとで先行するかという厳しい選択がある。慎重な待機はむしろリスクを孕む可能性がある。
CLARITY法案は実現しなかったが、ある意味で規制面の明確さはすでに訪れている。規制の窓は開かれており、業界は利用可能な革新や製品を積極的に展開すべきだと、CMCC Global Capital MarketsのCEOであるAlex Tapscottは指摘している。
専門家によるQ&A
Q：CLARITY頓挫後、SECの5年間の「イノベーション免除」は何を変えたのか？
SECは資格要件を満たすトークン化された米国上場株のオンチェーン自動化流動性プール取引を認めた。適格取引所は登録免除され、特定流動性提供者もディーラー登録免除を受ける。参加者は本人確認済み限定。命令はCLARITY否決の2日後に公布され、範囲は限定的でトークン化証券の他部分は対象外。既存SEC権限内で特定市場モデルの発展を認めるものであり、試験的措置として取引量に制限と証拠金取引禁止、期間は5年間で条件変更可能。アドバイザーは限定的市場試験とみなし、取引規模での実効性を検証すべきとされる。
Q：「トークン化株」購入時に実際に所有するものは？
一部製品は株価リターンの合成エクスポージャーを提供し株主権は付与しない。配当相当支払いも株主権付与にはならない。SEC新免除は、取引所でのトークンが基礎株式と同じ権利、配当、議決権、清算請求権を付与することを要件とする。合成エクスポージャーは含まない。第三者が株式トークン化する場合は代理投票資料提供義務があり、企業は通知と取引停止権を持つ。アドバイザーは文書で権利内容を確認し、配当や議決権の実際の付与、直接所有か間接利益か、破綻時の請求権を見極める必要がある。
Q：権利確認後、割当前にアドバイザーが検証すべき点は？
クライアントの取引規模において、従来の株式と比べた手数料、価格への影響、ストレス時の乖離を評価すべき。流動性プールの価格は変動し、流動性供給者やボラティリティ時の継続性も調査する。カストディーや譲渡制限、取引所閉鎖時の流動性確保手続きも確認すべき。具体的メリット（アクセス向上、総コスト削減、資金利用時間短縮等）を証明し、運用リスクを正当化しクライアントの投資目的と整合させることが重要であると、ML TechのCEO Leo Mindyukは述べている。