現実資産はすでに主要なステーブルコインの裏付けとなっているものの、それらを担保にしたオンチェーン借入は依然として変動金利プールで行われている。O2O Capital PartnersのPeter Gaffney氏が、固定金利・固定期間の貸し出しがなぜ不可欠な要素であるのか、またSkyとEthenaの準備資産の5％のシフトが約18億ドルの現実資産需要をどのように生み出しうるかを解説している。
DeFiのスケールに必須な現実資産の固定金利貸付
O2O Capital Partners共同創業者のPeter Gaffney氏は、固定金利貸付が分散型金融（DeFi）における現実資産（RWA）の成長を促す最も有効なレバレッジであると指摘する。これは、従来のクレジットデスクが長年実践してきた戦略をDeFiに適用するもので、良質な収益資産を購入し、その利回りを下回る固定金利で借入を行い、さらに資産を追加取得する手法だ。ステーブルコインの供給量は約3,000億ドル前後で安定し、ボールト資産の総額も200億ドルに迫っている。Morpho単体の預かり資産は160億ドル超で、その大半は利用率に応じて変動する金利のプールに存在する。こうした変動金利市場は暗号資産ネイティブのトレーダーには適する一方で、長期借り手には不確実性をもたらす。固定金利・固定期間貸付は、ローン期間と担保期間を一致させることでこのギャップを解消する効果が高い。特に、償還がT+7からT+90の間で決済可能なRWAの場合、その意義は大きい。借入コストと満期が事前に確定していれば、機関投資家は従来のタームファイナンスと同様にRWAボールトの引き受けが可能になる。この市場基盤は、米国の固定利付債51兆ドルや変動金利レバレッジドローン1兆6,000億ドルといった伝統的クレジット市場の形成・拡大の柱となってきた。固定金利移行はすでに始まっており、Morphoは固定金利・固定期間市場をMorhpo Midnight経由で開設、Coinbaseはこれを活用し2026年9月から顧客向け固定金利暗号資産担保ローンを展開している。
DeFiは暗号資産のボラティリティを鋭く反映するリアルタイム実行エンジンであり、2025年10月の190億ドル規模の清算連鎖がその特性を示した。その後の8カ月でDeFiの総ロック価値（TVL）は約60％減少した。DeFiが暗号資産以外の資産に拡大するには、暗号資産との相関が低いRWAが必要であり、RWAの成長には洗練された貸付市場が求められる。実際、最大級のステーブルコイン裏付けの一環として、EthenaとSkyはJAAA、BUIDL、STAC、USTBに対して24億ドル超の融資を行っている。
現状、オンチェーンのRWAレバレッジはほぼ完全に変動金利プールを通じて行われており、借入金利はプールの利用率に応じて上下する。例えば、Aaveの金利カーブでは利用率が92％から100％に上昇すると、USDCの借入金利は4％から14％に急騰する。JAAAは4.5％〜5％、MapleのsyrupUSDCは5.2％を支払い、Aave V3 EthereumのUSDC1年平均借入金利は4.56％で、スプレッドはわずか50ベーシスポイントにとどまる。こうした金利変動は、RWAでレバレッジをかける投資家を遠ざけるか、あるいは高利回りRWAに限定させてしまい、投資適格クレジットへのアクセスを制限している。Coin Metricsは20億ドルプールの利用率スパイクを報告し、2026年4月のKelpDAOのrsETHエクスプロイトでAaveのUSDCプールは利用率100％に達し、借り手は5日間14％の金利負担を強いられた。トークン化クレジット商品は償還決済にT+1からT+90以上の期間を要し、急激な金利上昇は不採算取引を続ける保有者の出口戦略を困難にする。
固定金利・固定期間貸付はローン期間をRWAの期間に適合させることで課題を解決する可能性がある。銀行が投資適格債券に固定スプレッドで70％の前貸しを行うのと同様に、Tenor Finance、Kamino、Term Labs、Loopscaleなどのプラットフォームはすでに対象商品に対して金利提示を実施。Kamino市場では、Figureのオートローンポートフォリオを担保に30日更新条件で5.3％の固定金利ローンが提供されている。複数回のループ取引を1回に圧縮するワンクリックレバレッジ機能の存在により、こうした市場は機関投資家が大規模なレバレッジRWAポジションを構築可能にする。
資産規模のイメージとしては、SkyとEthenaの準備資本120億ドルを固定金利ループ型RWA戦略に3倍レバレッジで振り向けると、自己資本は6億ドル、RWA需要は18億ドルに達する。この数字は、財団、デジタル資産トレジャリー企業、取引所のEarnプログラムが成長する前の段階である。DeFi担保基盤の暗号資産外拡大に伴い、引き受け済みでループ可能、かつ暗号資産と相関しないRWA発行体にポジションがある企業が恩恵を受ける見通しだ。
今週のヘッドライン
Francisco Rodrigues
今週は銀行のブロックチェーン決済と暗号資産サービスの拡大が進展する一方、MSCIが株価指数の採用基準を新たに厳格化し、BlackRockがbitcoinの顧客エクスポージャー管理に新手法を提示したことが話題となった。
JPMorganは機関投資家向けにEthereum上でトークン化ドル預金とJPM Coinを展開し、Base網を超えてブロックチェーン決済サービスを拡大。顧客はトークン化銀行預金を用いた決済処理が可能となる。
37行が参加するユーロ建てステーブルコイン事業のQivalisは、オランダで電子マネーライセンスを取得。BNP Paribas、ING、BBVAなどの支援を受けつつ、欧州のMiCA規制要件を満たす必要がある。
MSCIはStrategyとMetaplanetを株価指数から除外する可能性のある新ルールを採用。財務スクリーニングで非事業会社と判定された企業が対象で、最終決定は11月11日に公表予定、変更は11月30日終値後に発効する。現段階での除外確定はない。
Kraken親会社のPaywardはリトアニアのSaldo Bank買収に合意。欧州事業は利息付き預金、貸付、カード発行、ユーロ決済へ拡大見込み。規制承認後の2027年クロージングを予定する。
BlackRockはbitcoinの損失抑制を目的としたiShares Bitcoin Managed Protection ETF（PBIT）を申請。これはiShares Bitcoin Trust（IBIT）に連動しオプション取引で下落局面の保護を図るが、損失上限保証を提供するわけではない。
Tronは2026年第3四半期に暗号資産カード取引高で最大となり、シェアは27.5％（約6億3,800万ドル）を占めた。総カード取引高増加のなか、Tronの取引高は横ばいで週間シェアは23.7％に低下した。TronのTRX価格は0.33ドルから0.34ドルでほぼ横ばいとなっている。
Tronネットワークの詳細は、CoinDeskが新たに発行したTronリサーチレポートを参照されたい。